Vad driver börsen?


Bild: pixabay

Vi noterade härom veckan att den etablerade teoretiska CAPM-metoden för värdering av enskilda aktier inte håller. Vi beter oss inte rationellt i förhållande till det viktiga β-värdet. Men om vi kanske något oegentlig försöker bortse från enskilda aktier och ser till hela börsens utveckling – vad är det då som styr? Det torde finnas otaliga förklaringsmodeller, men jag är benägen att sätta min tillit till att följande tre faktorer styr varje akties och därmed börsens utvecklingen.

Vinstnivåerna i företagen (den inre marknadsfaktorn). Bolag som tjänar mycket blir dyrare på börsen. Med många dyra bolag på börsen stiger börsindex. Placeringsalternativen (den yttre marknadsfaktorn). Låga räntor gör att kapital flyttar från obligationer och lånemarknader till aktier och tvärt om. Även andra alternativplaceringar bör beaktas på samma sätt. Psykologin (X-faktorn) är den tredje. Aktörernas tro på hur andra aktörer tänker, hur deras girighet och rädsla styr deras beteende. Spelteori helt enkelt. Den sista faktorn låter sig tyvärr svårligen mätas, och även om det gick skulle det nog vara omöjligt att fastställa den formel, byggd på dessa tre parametrar, som skulle förklara börsutvecklingen. I alla fall på ett sätt som möjliggjorde säkra framskrivningar.

Kärnan i börsens värde borde i grund och botten vara hur bra företagen går. Att vara delägare i framtida vinster borde vara dyrare ju högre dessa vinster förväntas bli. Om börsen värderar bolaget till 10 ggr årsvinsten så bör kursen stiga om vinsten gör det. Och visst ser vi ofta att börskurser reagerar på vinstförändringar. Jag har tidigare dock klagat över att denna relation mellan börskurs och vinst inte redovisas så öppet och frekvent som den borde. Varje dag borde varje börslista utöver sitt sammanvägda index också få sitt sammanvägda P/E-tal baserad på alla ingående bolags aktuella aktiekurs och senaste fyra kvartals sammanlagda vinst. Men nu har jag faktiskt lyckats hitta en studie i ämnet. Bara på global nivå, men dock. Nedan återfinns en graf hämtad från Skandias trycksak ”Placeringsutsikter” daterad okt 2017.

De båda skalorna är som synes grafiskt synkroniserade för att en önskad visuell effekt ska uppstå – förändrade P/E-tal förklarar hela börsuppgången! Men läser man grafen noggrant har börsindex vuxit med 185% (från index 100 /nivå 0 i grafen, till index 285 / nivå 185 i grafen) medan P/E har ökat med 36% (från 11,8 till 16,1). Knappt 20% av börsuppgången beror alltså på aktörernas förändrade vinstvärderingar – en del av den psykologiska X-faktorn. Sannolikt utgör riksbankernas lågräntepolitik i sin tur en viktig orsak bakom denna omvärdering av aktievinster; bristen på alternativ har rimligen drivit sparkapital till aktiebörserna och pressat aktiekurserna uppåt.

Samtidigt uppger finansföretaget i sin analys att företagens vinster på global nivå först i år börjat röra sig uppåt. Alltså att de varit mer eller mindre konstanta under senaste åttaårsperioden?! Detta förklarar således inte alls de senaste åtta årens börsuppgång. Hoppsan! Något är fel. Om vinsten (E) är konstant och vinstmultipeln (P/E) ökar med 36% så måste kursindex (P) också öka med 36% , inte 185% eller något annat. Oavsett allting annat så måste det definitionsmässiga sambandet P = E * P/E gälla!

Kanske kan det vara så att de förväntade vinsterna ökar trots att kvartalsvis utfall läggs till kvartalsvis utfall utan att de verkliga vinsterna ökar? I och för sig inget okänt fenomen; många företagsledningar brukar komplettera svaga resultatrapporter med strålande framtidsutsikter. Skumt är det emellertid och än tydligare framgår det önskvärda i att vi får en korrekt redovisning av P/E-utvecklingen på alla börser och dess olika listor – baserade på verkliga vinster under senaste fyra kvartalen. Hur mycket högre än grafens 16 skulle P/E-talet bli med verklig vinst i ekvationen? Det dubbla? Skandal att branschen undanhåller alla sparare denna nyckelinformation.

Nåväl, om vi nu kan räkna bort ökade verkliga vinster från förklaringarna till börsuppgången, så står vi kvar med idel psykologiska förklaringar, varav företagens uppskrivna vinstprognoser kanske är den största. Investerarna förefaller nöja sig med detta. Man kanske ser aktier mer som kedjebrev. ”Bara kurserna fortsätter att öka blir det här en bra affär!” Den psykologiska X-faktorn har helt tagit över värderingen. Det är onekligen hotfullt!

Trots detta starka empiriska indicium på motsatsen, menar många ändå att på lång sikt så följer börskurserna av den fundamentala ekonomiska utvecklingen på respektive geografisk marknad, dvs BNP, inflation, sysselsättning, demografi osv.  Dessa faktorer skulle då primärt förklara vinstnivåerna i företagen och dessa i sin tur över tid vara huvudförklaringen till börskursernas utveckling. Så har kanske nedanstående prognos kommit fram – nyligen presenterad av finansföretaget Skandia.

Exakt hur man nått denna slutsats kan man ju undra över, liksom hur många av de senaste tjugo åren som man landat just i denna profetia. Ingen lågkonjunktur inom 12 månader. Men så gott som garanterat någon gång under de efterföljande 48 månaderna. Det känns som mina egna väderprognoser. I morgon blir det nog ungefär som idag, men inom en vecka blir det annorlunda.

– – –

Tillåt mig även denna gång avsluta med några visdomsord av framgångsrika investerare, plockade ur boken Världens 99 bästa investerare av Magnus Angenfelt.

Den viktigaste, klokaste och bästa åtgärden som du kan vidta i nästan alla situationer är att stanna där du är. (John W Henry)

Varje studie av aktiemarknaderna världen över visar att upp- och nedgångar alltid varit tillfälliga. (Mark Mobius)

Det finns inget riktigt bra alternativ till sunt förnuft förutom tur, som är ett perfekt substitut för allt. (James H Simons)

Du måste vara mycket försiktig med modeflugor; varje dålig idé börjar som en bra idé. (Ralph Wanger)

Värdet av ett företag förändras ofta bara gradvis, medan aktiekursen kan fluktuera över ett brett spann. Så analysera fram värdet på företaget, köp sedan lågt och sälj högt. (Wally Weitz)

Ge dina synpunkter. Vad tycker du?

Lämna en kommentar.