Är priset på vinst ett bubbelmått?


Bild: saxad ur DN

Vi läser regelbundet förutsägelser att den ena eller andra marknaden nu utgör en sprickfärdig bubbla. Men det verkar vara svårt att verkligen identifiera och mäta marknadsbubblor. Lite cyniskt kanske en bubbla kan definieras först i det ögonblick den spricker, alltså när den berörda marknaden råkar ut för en snabb och kraftig prisnedgång. Spricker bubblan aldrig var det aldrig någon bubbla. Bostadsbubblan är kanske den som är mest diskuterad just nu, men dess analys sparar vi till en kommande artikel. Låt oss här i stället se till atiemarknaden.

Hur uppblåst eller nedpressad aktiemarknaden är borde betyda en del för riskbedömningen av det ekonomiska läget. Kan denna möjliga ”bubbla” mätas? Låt oss försöka. Då syftet med aktiemarknaden är att skapa förräntning handlar det om hur mycket marknaden är beredd att betala för denna förräntning. Priset på vinst helt enkelt. Detta mäts med det så kallade P/E-talet, alltså en kvot där P står för ”price”, vad du betalar för en aktie, och E står för ”earnings”, dvs vad bolaget levererar i vinst. Vi diskuterade P/E-talets roll för aktiemarknaden så sent som i november i fjol. Låt mig emellertid nu fördjupa resonemanget i tre steg.

Avkastningskrav. Vinsten ska ju komma aktieägarna till del i en kombination av utdelningar och återinvesterad värdetillväxt. Vinsten är alltså avkastningen på aktieinvesteringen och kan därför liknas vid räntan på ett sparande. Ju högre P/E-tal, desto lägre avkastningskrav. Med ett P/E-tal på 20 nöjer du dig med en avkastning på 5%. Omvänt innebär P/E-talet 5 en avkastning på 20%. Rimligen borde avkastningskravet sjunka och följaktligen P/E-talen stiga i tider som våra, när räntebärande placeringar är alltmer lågavkastande. Alternativränta + riskpremie minskar ju rimligen desto lägre alternativräntan är.

Vinstförväntan. Den som köper en aktie idag får inte ta del av den vinst som aktien genererat tidigare, men väl den som kommer i framtiden. Därför kan P/E-talet säga en del om vinstförväntningarna. Om vi tänker oss att en rimlig avkastning på börsplacerat kapital i en viss bransch är 10%, så följer att ett P/E-tal på 10 är i harmoni med detta avkastningskrav, allt enligt förra stycket. Om P/E-talet idag i stället är 20 så är avkastningen alltså 5%, men man kan då också hävda att förväntningen på vinsttillväxt är 5% (=100% ökning). Om P/E-talet är hela 40 är avkastningen 2,5% och vinstförväntningen således en ökning på 7,5% (=300% ökning). Vid andra avkastningskrav än 10% blir förväntningarna på vinstutvecklingen annorlunda vid olika P/E-tal.

Hävstång. Om man således eftersträvar t.ex. 10% i avkastning på aktieplaceringar så behövs det som visades en dubblerad vinst i ett bolag med P/E 20.  Samtidigt är det knappast troligt att en sådan vinstökning skulle kunna komma till stånd utan att börskursen stiger, kanske stiger den till och med så mycket att P/E-talet förblir intakt? Så här fungerar det.

Den som går in och köper en aktie idag vid P/E 20, förväntar sig knappast att vinsterna och utdelningarna ska dubbleras utan att aktiekursen rör sig så att P/E-talet sjunker till den mer ”rimliga” nivån 10. Snarare hoppas man med en hygglig vinstökning och oförändrat P/E-tal kunna gå ur investeringen med bra avkastning efter en tid. Det är inte vinsterna som lockar utan den prisstegring som vinsterna förväntas föra med sig. Ofta hoppas man även i tider av stagnerande vinster eller tom ihärdiga förluster, att med allt mer uppskruvade drömmar om bolagets framtid ska P/E-talet kunna pressas ännu högre. Ju högre P/E-tal, desto bättre hävstång och snabbare aktievinster.

Så vad säger då P/E-talet? Höga P/E-tal uttrycker alltså (klädsamt) låga avkastningskrav, men samtidigt stor förväntan på vinstförbättringar och därtill en betydande (riskfylld) hävstång på aktieinvesteringar! En omöjlig kombination kan tyckas. Kanske är det så att för långsiktiga och obelånade aktieinnehav kan höga P/E-tal ses som ett tecken på måttfullhet. Där spelar kursutvecklingen kortsiktigt mindre roll än intjänandet och företagets välmående. Men för kortsiktiga och belånade spekulationer är högt P/E en stor chans/risk-faktor. I dagens finansiella ekonomi, där långsiktiga ägare står för en liten och sjunkande(?) andel av börskapitalet, och där belåningsgraden av aktier sannolikt är betydande, vill jag tro att man primärt bör se höga P/E-tal som en riskfaktor i ekonomin och därför som ett hyggligt mått på ”bubblans” storlek på aktiemarknaden. Och i en långsiktig kalkyl säger ett högt P/E-tal alltid att vinsten förväntas stiga och om så inte sker kommer kursen att sjunka.

Verkligheten. Men hur stora är då P/E-talen för bolagen på den svenska börsen? Nedan återfinns ett utdrag av börslistan såsom den presenterades i DN den 24 november 2017.

P/E-talet framgår längst till vänster. Tredje kolumnen ”Börsvärde” kan vi använda som faktorn P, då det utgör priset på alla aktier i bolaget vid den aktuella kursen. Följaktligen kan vi räkna ut faktorn E, alltså den vinst som ingår i beräkningen för respektive bolag. Om vi begränsar oss till alla B-aktier för bolagen med flera olika aktieslag, så får vi en lista med 93 aktier. De fördelar sig på olika P/E-intervall enligt följande.

Det finns ett bolag i kolumnen längst till vänster, det är Ratos som landar på P/E -23. Bolagets börsvärde är dock bara 0,2% av summan för de 93 bolagen, så stapeln syns knappast. Längst till höger med över P/E 100 återfinns Munthers, Millicom och Schörling och tillsammans svarar de för 2% av de 93 bolagens börsvärde. Som synes ligger det största börsvärdet i bolag som värderas mellan 20 och 30 ggr sin årsvinst.

Enskilda bolag befinner sig i olika livsfaser och marknadssituationer, så att P/E-talen skiljer sig kraftigt åt dem emellan är naturligt. Branscherna verkar också ha sina naturliga P/E-nivåer, enligt Avanzas hemsida ska branscher med ”stabila och säkra” vinster värderas med högre P/E-tal än branscher med ”varierande” vinster, trots samma genomsnitt. (Den hypotesen bör nog testas!) Men för ett samlat näringsliv borde P/E-talet vara balanserat. Så var hamnar då vårt genomsnitt? Jo, just denna dag i november 2017 så landade summan/det vägda genomsnittet för de svenska storbolagens P/E-tal på 17,2. Det innebär alltså att avkastningen/räntan uppgår till 5,8%. Är detta månne ett uttryck för marknadens avkastningskrav på börsen? Tja, det är ju trots allt en bra bit över den nollränta som ges vid banksparande. Men samtidigt ändå rätt måttfullt.

Men det är nog viktigare att se nyckeltalet som ett mått på bubblan, och därför snarast som en riskfaktor för vår ekonomi. Vad säger då talet 17,2 ur ett sådant perspektiv? Är en sådan bubbla stor eller liten? Jag vet inte. Men visste jag vilket P/E-tal som hade gällt varje dag eller vecka dessförinnan, och därefter, så skulle jag kunna uttala mig om storleken i ett historiskt perspektiv. Tyvärr finns inte denna information samlad och tillgängliggjord för olika börser eller branscher.

Det går således alldeles utmärkt att följa aktiemarknadens bubblas utveckling, tom i realtid, genom att löpande följa det sammanvägda priset per vinstkrona (P/E). Men av någon anledning avstår vi.

Ge dina synpunkter. Vad tycker du?

Lämna en kommentar.